作者：温彬 李鑫 民银研究
摘要
1月末以来,黄金价格不断突破历史新高，Comex黄金期货价盘中一度突破2900美元/盎司。从各主要商品对比来看，今年以来黄金是仅次于天然气的涨幅最大商品。
近期黄金价格大幅上涨的原因分析：避险情绪是近期金价大幅上涨的主因，尤其是特朗普关税政策加剧市场不确定性；受FOMC会议偏鸽及美国GDP数据低于预期的影响，实际美债收益率走低，也推升黄金价格；此外舆论对“去美元化”的关注或也放大金价涨幅。
黄金市场后市展望：实际美债收益率延续下行态势，将支撑金价上涨行情，避险需求或将较长时间存在，也将对金价有所支撑，叠加舆论对“去美元化”的关注或会对金价上涨推波助澜，2025年黄金价格大概率仍将延续上涨行情，大概率突破3000美元/盎司关口，甚至不排除出现与去年相仿的涨幅。
一、春节以来黄金价格创新高
本轮黄金牛市始于2022年10月，2024年以来金价有加速上涨之势，全年涨幅高达26.6%，创下近14年以来最高涨幅。进入到2025年后，黄金延续上涨态势，特别是1月末以来金价不断突破历史新高，2月5日，Comex黄金期货价格盘中一度突破2900美元/盎司。截至2月6日，伦敦现货金价为2838.95美元/盎司，较去年末上涨8.7%，Comex黄金期货结算价为2876.70美元/盎司，较去年末上涨8.9%。
将黄金价格走势与其他大宗商品进行对比，则进一步凸显出黄金的强势。今年以来截至2月6日，RJ/CRB商品价格指数累计上涨3.6%，涨幅明显小于黄金；从各主要商品来看，黄金是仅次于天然气的涨幅最大商品。
二、近期黄金价格大幅上涨的原因分析
（一）避险情绪是近期金价大幅上涨主因
特朗普关税政策加剧市场不确定性。受美国对墨西哥、加拿大及中国加征关税的影响，市场避险情绪急剧升温。特朗普还威胁将对欧盟征税。不过，在宣布对加拿大和墨西哥商品征收25%关税不到24个小时内，特朗普的政策再度反转——由于相关协议部分达成，关税推迟一个月至3月1日再行定夺。从特朗普贸易战1.0来看，关税政策是美国对外博弈的手段，若双方无法谈拢，则关税大棒迟早会落下，但力度和时间上可能会比最初的预设有所差异。这种关税政策的不确定性同样会导致全球经济走向的不确定性，进而推升黄金的避险属性。
DeepSeek横空出世加剧美股市场波动。2024年美股三大指数持续攀升，最主要是科技“七姐妹”领航市场，而AI技术的突破更是其中大部分公司的增长引擎。今年1月末，中国人工智能初创公司DeepSeek的最新突破，对这些科技公司的高估值带来巨大冲击，芯片巨头英伟达1月27日股价暴跌约17%；相关领域如电力供应商也受重创，美国联合能源公司股价下跌21%，Vistra的股价下跌29%。美股市场波动有所加剧，进一步强化黄金的避险功能。
（二）实际美债收益率走低推升黄金价格
美联储1月FOMC会议如期维持政策利率在4.25-4.5%不变，但鲍威尔会后表示当前利率仍远高于中性利率水平，表述偏鸽派。随后公布的美国2024年四季度GDP按年率计算增长2.3%，环比下降0.8个百分点，GDP全年增长2.8%，低于市场预期。叠加DeepSeek的影响，1月27日以来美债收益率大幅走低，其中最主要是实际收益率走低，这也反向推动了金价的上涨。同期，美元指数并未明显走弱，也再度印证避险需求在此期间有所增加。
（三）“去美元化”或放大了金价的涨幅
特朗普的一系列政策主张及潜在影响可能会令美元信用受损，包括美国潜在的通胀压力、财政赤字及货币超发，也包括贸易战及其他地缘因素带来的世界政治经济秩序混乱等，这些都有可能成为“去美元化”的诱因。2024年第四季度，全球央行购金热情再度升温，单季度购金规模达332.9吨，全球央行年度购金规模也再度超过1000吨，其中中国央行自去年11月起也开始逐渐增持黄金，这似乎也可作为全球“去美元化”的一个佐证。当其他因素推动黄金价格再度上涨的情况下，舆论场上对美元信用“崩塌”的关注就有可能进一步放大金价的上涨势能。不过，从SWIFT公布的数据来看，美元在国际支付中的市场份额并未出现下降，其在国际贸易融资市场中的份额确有下降之势，但目前占比也仍在80%以上。
三、黄金市场后市展望
第一，实际美债收益率延续下行态势，支撑金价上涨行情。从影响黄金定价的基本面因素来看，中长期美债收益率今年大概率会延续下行态势，尽管美国经济基本面依然较为稳健，但随着市场对特朗普执政思路的认识逐渐清晰，期限溢价逐步回落会带动实际美债收益率明显下行，这将对金价的中长期上涨形成支撑。
第二，避险需求或将较长时间存在，也将对金价有所支撑。随着特朗普陆续推出其各项政策，并且很多政策在落地执行过程中也存在较大不确定性，市场避险需求在今年可能会较长时间存在，这将对金价形成支撑。此外，从地缘风险来看，尽管近期似乎有所缓和，但随着特朗普一些言论的发酵，像格陵兰岛、巴拿马运河、加拿大、加沙等地未来都有可能会出现新的风险点。
第三，舆论对“去美元化”的关注或会对金价上涨推波助澜。特朗普政策可能会令全球更加分裂，“去美元化”的呼声有可能也会继续发酵。在金价本身存在上涨势能的情况下，这可能会进一步放大金价的波动幅度。
综合来看，2025年黄金价格仍将延续上涨行情，大概率突破3000美元/盎司关口，甚至不排除出现与去年相仿的涨幅。全年波动区间或在2600-3200美元/盎司之间。（来源：民银研究）
