在4月份的货币、金融数据出现少有的下滑之后，央行货币政策下一阶段的取向成为市场关注焦点。由于“增长的烦恼”日益严重，如何推动金融需求的恢复和增长，提高金融资源配置效率，将是未来一段时间央行要解决的主要挑战，也是货币政策能否打破目前僵局、实现稳增长目标的关键所在。

央行在2024年第一季度货币政策报告提出，“注重引导金融机构加强信贷均衡投放，为经济提供稳定、可持续的金融支持”、“畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转”、“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”三项政策诉求。目前来看，在一季度经济增长表现良好的情况下，未来货币政策将面临推高通胀至政策目标的需要。当然，在目前内外部形势十分复杂的情况下，央行货币政策也不是一味宽松能够解决问题的，更需要一些精准化的操作。在安邦智库的研究人员看来，货币政策的“精准调控”在短期内具有一些悬念。

第一个悬念是“何时降息”。货币和金融增速的下滑，甚至负增长，在央行看来，表现了金融需求已经从供给约束转向了需求约束。这种供需的转换，的确反映了中国面临的“增长的烦恼”所体现的市场现状。在安邦智库研究人员看来，在这种情况下，通过增加供给，为市场提供流动性，可能面临效果的下降，难以解决问题的困难。但如果通过价格调整，以降息的方式，刺激需求增长，仍是可以通过货币政策得以实现的。那么，剩下的问题就是何时降息。目前，央行5月份通过等量平价续作MLF的操作，预示着5月份降息的可能性已经十分渺茫了。但有市场消息称，央行可能会等到欧洲央行6月份降息之后，再调降利率，以缓解人民币汇率面临的压力。目前来看，央行降息从技术上来看仍较为复杂，在息差收窄的情况下，要想降低利率，需要沿着降低存款利率、降低政策利率（MLF利率等）、降低贷款利率（LPR）的路径和顺序进行，以维持金融体系的稳定。这个周期会相对较长。所以，降息的操作，可能在二季度末或三季度初的时间窗口进行。

第二个悬念是央行是否购买国债。在超长期特别国债开始发行的情况下，此前市场有关央行在二级市场购买国债，作为政策工具补充的讨论再次变得热烈起来。同时，财政部公布的国债发行计划显示，本次特别国债发行的周期较长、频次较多，基本上成为国债常态化发行的一部分。这样一来，央行持续以一定规模购买国债，成为货币政策工具的可行性会进一步提高。一方面，单次购买的规模较小，不会对市场带来冲击；另一方面，国债发行频次增加，将提高其市场流动性，使得央行政策对市场利率的影响更加精准、有效。目前来看，尽管仍然有很大争议，在传统货币投放工具面临瓶颈的背景之下，央行购买国债始终具有一定的可能性。不过，即使央行开始采取行动，在起步阶段，其购买的量也会有限度，避免形成其开始实施QE的嫌疑。

第三个悬念是央行货币政策如何配合财政政策加力。其实，对于央行购买国债的争议之中，最主要的分歧即在于货币政策和央行的独立性问题。我们此前多次谈到过，不能简单将央行购买国债视作央行“放水”推动QE。但央行购买国债，意味着其对于国债利率和供需产生影响，一定程度上会涉及到财政政策的实施，影响财政政策的效果。这样一来，央行控制通胀的独立角色会受到制约。在财政约束不强的情况下，一旦央行“开了口子”，会像曾经发生过的那样，再次沦为财政部门的附庸。但同时，目前的经济形势和金融形势日益复杂，宏观政策的跨部门协同变得日益重要。特别是，在财政政策需要不断加力的情况下，货币政策进行配合也是财政政策产生理想效果的关键所在。随着国债和地方债发行逐渐走向高峰，央行如何释放足够的流动性，并避免政府债大量发行带来的市场波动，也将是未来一段时期的一项主要任务。

同时，在“流动性陷阱”威胁日益严重的情况下，货币政策的局限性正越来越明显的表现出来。解决市场效率问题，推动结构性的转变，盘活存量，目前来看，不能单纯依靠货币政策的实施。实际上，解决这些结构性的问题，财政政策和金融改革等产业政策更加有效。这方面，“国九条”对于资本市场的重要作用就是一个很好的体现。就此而言，央行货币政策的作用，还是在于提供一个良好的货币环境发挥间接影响。所以，货币本身的问题，并不能通过货币政策解决。如何改革，将是未来最大的悬念。

最终分析结论：在货币和金融“增长的烦恼”日益严重的情况下，未来货币政策面临的稳增长压力正日益增强。货币政策何时降息？是否会购买国债？如何配合财政政策发力？这些问题是外界关注的焦点，也是货币政策需要面对的主要悬念。要想从根本上解决“流动性陷阱”的威胁，只依靠货币政策本身远远不够，仍需要系统性的金融和经济体制的改革。（来源：安邦咨询）