今年以来，国内债券市场走出了持续上涨的“开门红”行情。在央行降准、降息的情况下，30年国债出现超预期行情。2月28日，30年国债收益率击穿2.5%，创近年来新低，同时跌破中期借贷便利（MLF）2.5%的利率水平至2.48%；10年期国债收益率走低至2.35%。进入3月，国债收益率继续下探。3月7日，10年期国债收益率跌破2.3%，一度下探至2.27%，30年期国债收益率再次击穿2.5%，下探至2.43%，两者的收益率再创历史新低。
债券收益率下跌，推动债券价格上涨，也带来了债券基金收益上涨。据Wind数据，截至3月8日，全市场6019只债券基金年内平均收益率为0.85%，其中中长债基金的收益率尤为突出，鹏扬中债-30年期国债ETF年初以来净值涨幅超8.5%，此外还有国泰惠丰纯债的收益率超5%。基金的大涨也正在吸引资金涌入，截至3月8日，鹏扬中债-30年期国债ETF最新资产净值17.17亿元，相比去年年末的3.53亿元增长了386%。由此来看，在2022债券市场大跌之后，随着央行陆续降息，目前长期国债收益率持续下跌，推动国内债券市场走出了“牛市”行情，也吸引了资金流入债券基金，进一步推高债市。
目前，市场普遍认为，债券价格上涨、收益率下降，很大程度上反映了市场投资者对于当前经济基本面修复的预期。整体而言，国内经济增长放缓的情况下，代表投资收益的市场利率会随之放缓。另外，今年以来受到央行降准、降息（降低LPR）的总量放松推动，市场利率也随之下调。在外部货币环境趋于放松，使得对中国市场的影响缓和，人民币汇率趋于稳定的情况下，国内对于货币政策继续宽松的预期也更为乐观，投资者对未来的利率下调更加期待，从而导致债市变得“火爆”。与此同时，越是市场不好，投资者的风险偏好越低，从而使得资金从股市转入债市，推动债市延续牛市。在低风险的情况下寻求高收益，也使得30年期国债成为机构青睐的对象，带动相关债券价格显著上涨。
从市场供需来看，从去年以来，债券市场的“资产荒”的情况也使得低风险债券，特别是具有标志性的长期国债受到追捧。今年1月，利率债的净融资规模为3526亿元，为近6年来供给压力最小的1月。其中，国债净融资776亿元、地方债净融资2586亿元、政金债净融资164亿元。特别是地方债发行进度比较滞后，1月的发行规模仅有3844亿元，较2022年和2023年同期接近减半。与此同时，城投债在化解地方债务风险的压力之下，新增发行也在下降，总体上使得债市供应出现收缩的情况下，相对而言，在持续放松的情况下，债市资金并不缺乏，从而使得“资产荒”的情况有所扩大，推高了债市价格。
政策预期、经济放缓，以及市场供需失衡，短期来看并不会扭转，这会使得短期内债券市场仍会保持牛市的趋势。不过，有市场人士认为，目前10年期国债收益率从去年四季度最高点已下行超40bp，低于1年期MLF利率20bp以上。从技术面上看，已出现严重背离。债市牛市可能接近尾声了。在安邦智库的研究人员看来，尽管目前债券市场形势可以说“一片大好”，的确需要警惕一些矛盾和隐忧的扩大，从而逆转当期的市场趋势。
从目前政策端情况看，尽管两会强调了宏观政策要“加力增效”，但从目前公布的情况来看，货币政策和财政政策发力相对克制。从经济表现来看，CPI已经由负转正，摆脱通缩的可能性增大，同时，春节假期假日消费，以及对外贸易的情况都超出预期，表明国内经济形势仍具有韧性，加上推动“高质量发展”、建设“新质生产力”的结构性改革的需求，未来货币政策和财政政策的博弈会更为频繁。同时，市场流动性扩张实际上仍然有限度。流动性的“合理充裕”，并不是“大水漫灌”。长期而言，作为债券市场“锚”的长期国债收益率变动也会增加，这种风险需要市场投资者保持谨慎和理性的态度。由于债券市场的特殊性，一旦预期出现偏差，可能导致2022年债券市场波动带来的震动再次重演。
在市场供需方面，政策层面越来越重视直接融资市场的情况下，未来债券市场供应紧张的局面可能发生改变。去年底以来，央行已多次表示，“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”。今年1月，中国人民银行货币政策司司长邹澜表示，要合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系。一方面加强与财政政策的协调配合，保障政府债券顺利发行，继续推动公司信用类债券和金融债券市场发展；另一方面支持金融机构围绕九大重点任务积极挖掘信贷需求和项目储备，多措并举促进贷款合理增长。这意味着对于债券市场需要承担更为重要的融资功能。供应的增加，对于债市价格可能更具有冲击力。一方面，今后几年，特殊国债的发行势必增加国债供应，另一方面，地方债发行节奏的变化，会短期对流动性和债券市场价格带来冲击。尽管城投债扩张困难，但地方债发行在“稳增长、防风险”的政策之下，仍然会不断增加。另外，在市场信心逐渐恢复的情况下，企业债发行势必会转暖，进一步缓解“资产荒”的局面。而且在股市逐渐恢复稳定，也会带走一部分资金，从而使得债券市场的供需矛盾趋于缓和。在这种情况下，过度博取收益，可能带来很大的市场风险。
债券市场的特点，虽然是低风险投资，但往往投资者通过高杠杆反而放大风险，如果不能及时调整，常常会带来巨大的损失。因此，尽管债券市场出现难得一见的牛市，但在经济和金融环境，以及政策趋势仍具有不确定因素的情况下，仍需要保持谨慎。
最终分析结论：今年以来，国内债券市场走出了持续上涨的“开门红”行情，作为债市定价之锚的长期国债收益率持续走低带动了市场情绪。不过，目前债券市场的牛市，主要还是建立在未来的宽松政策预期和市场“资产荒”之上。在经济前景、政策环境具有不确定性的情况下，对于牛市仍需要保持谨慎。（来源：安邦咨询）
