近期，中国人民银行发布《关于银行间债券市场柜台业务有关事项的通知》，自2024年5月1日施行。《通知》进一步扩大柜台债券投资品种，明确了柜台投资者范围和柜台业务品种，以便利居民和其他机构投资者债券投资。从主要内容来看，《通知》明确了柜台业务品种和交易方式，柜台债券品种包括国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券等银行间债券市场债券品种。已在银行间债券市场交易流通的各类债券品种通过柜台投资交易，不需要经发行人认可。柜台业务开办机构与金融机构交易品种增加债券借贷和衍生品等。《通知》还优化了投资者开户管理规则。获准进入银行间债市的境外投资者，可通过柜台业务开办机构和境内托管银行开立债券账户。
这一新的动向使得“柜台交易”再次进入投资者的视野，成为市场关注的热点之一。柜台债券的放开，对促进债券市场高质量发展具有重要意义。央行负责人表示，一是有利于拓宽居民投资渠道。目前，我国居民直接持有的政府债券规模较小，与成熟债券市场相比，还有很大提升空间。通过柜台渠道投资债券市场，可以将储蓄高效转化为债券投资，增加居民财产性收入。二是有利于优化融资结构。截至2023年末，我国债券市场余额158万亿元，是全球第二大债券市场。加快发展柜台债券业务，有利于促进直接融资发展，优化金融体系结构。三是有利于多层次债券市场发展。柜台债券业务是银行间债券市场向零售金融和普惠金融的延伸。与集中统一的金融基础设施相比，柜台开办机构可为各类投资者提供债券托管、做市、担保品管理、清算结算一体化等各种灵活多元的综合性服务，提升市场活跃性，促进市场分层。
从历史来看，自2002年国内允许国债进行柜台交易开始到目前，柜台交易债券主要为低风险债券，包括国债、地方债、政策性金融债等，多属于低风险债券。据中债统计月报显示，截至2023年6月末，债券市场整体托管规模为100.33万亿元，其中银行间债券市场托管规模为96.22万亿元，柜台市场托管规模为7707.53亿元，包括各交易所在内的其他市场托管规模为3.33万亿元。按比例来看，柜台债托管体量仅占市场总量的0.768%，同时仅是银行间债市体量的0.8%，与约百万亿元债券存量相比，是微不足道的。这反映了此前对于柜台债券市场发展的谨慎态度。同样也表明柜台债券市场的潜力空间巨大，央行推动柜台债券市场放开，对于整体债券市场发展而言，结构的改善，的确具有重要的意义。
目前作为国内债券市场主力的银行间市场，其实是一个“批发”市场，具有高门槛、严准入的特点，也使得更多的个人投资者无缘债券投资。放开债券柜台交易，无疑使得债券市场可实现多层次市场交易，有助于债券市场更加成熟，也带来市场流动性的增加，有利于国内利率机制的市场化。由此来看，放开债券柜台交易的确是多层次债券市场建设中必然要迈出的一步。不过，这个过程可能并不像预期中的那样顺利，仍有各种问题和困难需要克服和应对。
从目前债券市场和金融市场的情况来看，在利率逐渐下行的过程之中，居民储蓄带来的利息收入日益下滑，但股市、基金、理财等市场波动也使得居民财产性收益相对下滑，此时放开柜台债券市场，确实可以为居民开拓一个新的投资渠道。对于商业银行而言，在银行息差日益收窄的情况下，这种存款的转移不仅降低了银行资金成本的支出，也省却了信贷投放带来的各种风险，并给做市银行带来相当的中间业务收入。在目前“资产荒”的情况下，这种存款的转换约束了银行扩表，但对银行经营和盈利并不会带来太多不利影响，但会带来银行盈利模式的多样化。同时，对于各类商业银行的理财子公司而言，柜台债券交易的放宽会带来新的挑战，如何帮助客户获取更为有效的收益，实现差异化竞争，在投资者选择越来越多的情况下，将考验各自的竞争力。
当然，从国内的投资环境来看，和股票投资、基金投资不同，债券投资对于广大个人投资者而言，并不熟悉，其盈利和收益的模式对于投资的专业性要求较高；同时，个人投资者的“刚兑”意识更强，承受债券违约的能力更弱。相对股票市场的涨跌，往往债券市场波动对于投资者而言带来的损益会更大。这也是债券柜台交易市场的推广十分谨慎的因素。因此，尽管从监管和市场建设的角度来看，债券柜台交易的放开，有利于债券市场更加成熟，有利于债券发行人扩展融资渠道，更有利于市场化利率的形成，但对于被允许参与其中的个人投资者，以及一些非专业的机构投资者而言，其能否从投资中获得“财产性收入”，其实并不完全乐观。毕竟，此前柜台债券受到严格的限制，主要为低风险的国债、地方债和带有主权性质的政策债。带有普惠性质的柜台债，其实并不适合具有高风险性质的高收益债。
不仅如此，债券柜台交易的放开，对发行人也是一个考验。对于政府、企业、金融机构等债券发行人，作为融资方而言，只是将银行信贷资金转换为直接融资，更打破了时间和空间的限制，获得更多的资金来源。新的通知将企业信用债纳入柜台债的范围，虽然这在一定程度上带来更多的资金，但同样也增加了对发行人“刚兑”的需求，面对广大个人投资者而言，企业债券违约的后果，比机构投资者更为严重，更容易引起舆论和社会的关注，甚至会带来社会风险。相关的风险外溢，也可能带来监管方面格外关注，这对于目前债务风险较高的发行人来说，也是一个相当的考验。值得注意的是，其实地方政府债近年来也走向柜台交易。这给地方政府融资开辟了一个新的渠道。在柜台交易的模式下，当地居民和机构更容易投资当地的地方政府债。如果引入城投债进入柜台交易，则地方政府性融资的范围更宽，主导性会更强，但这种金融资源的地方化同样意味着，地方政府对于自身债务风险的责任会更重。
最终分析结论：作为一般规律，任何一个市场从起步到成熟需要一个很长的过程。因此，柜台交易市场的顺利发展，作为多层次债券市场建设的目标，恐怕并不会轻易实现，其中各种风险，特别是专业素养参差不齐的非专业投资者的大量涌入，引起风险外延性的增强，可能带来很多难以预料的结果，需要引起重视，在推广中保持谨慎和警惕。（来源：安邦咨询）
