作者：安邦咨询

如大部分市场机构所预期的，在央行此前未调整MLF（中期借贷便利）的情况下，11月份的LPR报价同样维持不变。11月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2023年11月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%。两个期限的利率均与上月保持一致。至此，在7月份最后一次调整后，LPR已经连续三个月维持不变。

尽管一些市场人士仍希望降低长期LPR报价，以推动房地产市场进一步恢复，但央行目前所变现出的“稳重”态度，似乎说明房地产市场并非央行所考虑的全部因素。在安邦智库的研究人员看来，LPR保持不变表明了央行所坚持的“稳健”政策立场。在财政政策近期发力的情况下，年内货币政策将担任“配角”，在确保财政支出所需资金的流动性支持之外，央行会更侧重于总量控制以及结构性工具的使用，在利率政策上会留有余地。这种情形，一方面反映了在经济增长前景较为乐观、实现年度增长目标难度不大的情况下，货币政策并没有进一步宽松的紧迫性；另一方面，央行货币政策仍需配合结构性供给侧改革的推进，避免过度“放水”。

对于货币政策的取向，近期，安邦智库合作学者，人民银行调查统计司原司长盛松成曾指出，相对于降息，降准的政策空间更大。他表示，目前我国金融机构加权存款准备金率为7.4%，仍有下调空间；而利率则已经处于历史低位，LPR已创2019年改革以来新低。截至6月末，我国商业银行净息差为1.74%，为2010年有统计数据以来最低值。同时，我国货币政策需要考虑内外平衡，如果中美利差继续扩大，人民币汇率压力会进一步加大，这也是我国降息比较谨慎的原因之一。

安邦智库的研究人员注意到，尽管利率政策维持不变，但总量流动性的放松仍在进行之中。10月份央行通过加量续作MLF加大了中长期基础货币的投放。此前，央行开展14500亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作。因11月MLF到期量为8500亿元，即续作增量达到6000亿元，中长期基础货币增加幅度在9月2890亿元的基础上大幅增加，这表明货币政策仍然支持银行继续加大信贷投放。另外，逆回购也在持续加量，表明短期流动性也在同步释放。当然，流动性释放也是配合财政政策加力导致的政府性融资大量增加。从货币需求端来看，未来对流动性的需求仍会增长，这或许意味着降准等一些总量政策的实施，仍有必要，也符合“精准调控”的思路。这些操作表明，央行货币政策从在经济不及预期时推动“质变”，回归到支持“量变”的常态情形。

当然，对于房地产市场而言，目前仍需要政策支持，但房地产市场的不断萎缩主要是市场预期发生了改变，信心普遍不足。此前的一系列降息操作，目前来看对提振房地产需求只具有短期影响，仍未能对房地产市场带来持续的支持作用。在经济增长越来越倾向于高质量发展的情况下，房地产市场的角色已经从经济驱动因素，转变为防风险因素。政策上对房地产的支持目的也不再是让其回到快速发展的阶段，而是维持其平稳“着陆”，“防范调整楼市出现过快过急的风险”。因此，利率政策对其有所保留也就并不为怪。

随着财政政策转向更加积极，为“防风险”和“稳增长”的需要，市场对于货币政策的宽松理解上有产生“错觉”，认为将会是一个财政、货币“双宽松”的取向，但实际上货币政策其实是一个以总量调整进行“配合”的角色。近期央行、金监局和证监会在金融座谈会上也再次谈到了货币政策的稳健性。会议表示，“要落实好跨周期和逆周期调节的要求，着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放，以信贷增长的稳定性促进我国经济稳定增长。”由此来看，会议主要谈到了信贷投放的问题也在于总量的调整，一方面，这表明当前货币政策所关心的是信贷规模和信贷结构的问题，而有关利率的问题并没有谈到；另一方面，其强调了跨周期的“均衡”投放，“统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”，表明至少在跨年阶段，信贷投放节奏可能会适当前移，以平滑明年年初的信贷投放高峰。当然，从更长的周期来看，央行货币政策都会是一个具有边际限制的“稳健”取向，同时也会保持弹性，以应对各种风险问题，总体会保持“弹性宽松”的精准调节。

最终分析结论：11月份LPR维持不变，符合市场预期。在三季度经济增长超过预期的情况下，LPR也连续三个月维持不变，而央行目前在加大了流动性的投放力度，表明，央行货币政策操作由经济放缓时的推动“质变”，回到了常态化保持“量变”的精准调节模式。