作者：安邦咨询

作为本周“超级政策周”的重要一环，日本央行在10月31日会议之后，公布了新的货币政策决定。日本央行继续按兵不动，维持政策利率在-0.100%不变，维持10年期国债收益率目标在0.00%不变。对于市场关注的收益率曲线控制（YCC）政策，日本央行表示，此后长期收益率上限以1%作为参考，提高收益率曲线控制政策灵活性。这表明此前设定的1%目标上限，不再是一个强制的指标，而是变成参考指标。这可以说是本次日本货币政策中最大的变化，也意味着日本央行对于QE政策重要组成部分的YCC政策进一步放松，实质性地开启了货币政策转向。

对于YCC上限的改变，日本央行行长植田和男解释称，长期收益率上限以1%作为参考，将提高收益率曲线控制计划（YCC）政策灵活性。他称，改善YCC政策的灵活性是合适的，“对固定利率操作实施1%上限可能会产生重大副作用。如果收益率上限保持刚性，副作用将变得更大。”在此之前，市场普遍预计日本央行将进一步放宽收益率曲线上限的范围，有日本媒体称可能将上限调整到1.5%的水平，而此次日本央行的决定可以说是更进一步，直接取消了刚性上限，改为弹性。这意味着日本国债收益率可能会突破目前1%的上限，而日本央行对收益率曲线的控制将体现在变化的速度上，而不再是上限本身。

当然，这种变化之下，虽然日本央行可以保持灵活的地位，但实际上也意味着其将很快放弃负利率的利率政策。因为在日美利差维持高位的情况下，其坚持负利率政策则会带来更多的套利行为，从而推高日本长期国债收益率，使得负利率政策失去意义。事实上，日本央行声明公布后，10年期日本国债收益率一度升至0.93%，接近1%的参考上限。

日本央行自去年“意外”调整YCC上限之后，在今年7月再次将YCC上限扩大的1%，其考虑的是逐渐放松YCC上限的方式疏解利率压力。理想状态下，随着市场利率的逐渐上升，日本央行将不断放松限制，直至最终改变负利率政策。但这意味着日本央行同样需要承受转向过程之中市场做空日元的投机压力。今年至今，日元对美元已贬值了近13%，成为10国集团（G10）中表现最差货币。在YCC政策下，日本央行一直面临着保汇率还是保债券的两难，而日本央行一直选择“保债弃汇”。目前日元兑美元汇率已经达到150左右的高位。日元不断贬值推高了日本股市并有利于日本对外出口贸易，但同样也推高了日本通胀。日本9月核心消费者价格指数（CPI）同比上涨2.8%，高于市场预测中值2.7%，连续第18个月高于日本央行2%的目标。在前景展望方面，日本央行调高了通胀预期，将2023财年核心CPI预期中值从7月的2.5%调升至2.8%，但调降了对国内生产总值（GDP）的预期，将2024财年GDP预期调整为1.0%，此前为1.2%。尽管通胀水平走高符合日本央行货币宽松政策的目标，但这一变化并非来自收入增加和工资上涨，更多是来自外部输入，从而体现在整体需求并没有获得提高。这些变化其实都表明日本继续推行量化宽松政策已经失去了基础。

日美利差压力的增大，日本货币贬值和通胀走高，可以说是当前日本央行放弃YCC限制，开启告别负利率政策的原因。这意味着持续多年的量化宽松政策将走向终止。据媒体报道，近期针对经济学家的调查也显示，近三分之二的经济学家预计，日本央行将在明年上半年结束负利率。市场预期之下，日本央行的政策转向几乎没有什么“惊喜”可言，已经是一个较为明显的政策方向。

不过，即使日本央行放弃宽松政策，并不代表着未来经济和金融形势的好转。在利率上升的情况下，日本债务问题将更为突出。在长期奉行量化宽松下，日本政府目前的债务水平已经达到经济规模的260%。利率上升不仅会带来存量资产的减值，也会进一步增加利息支出。这些因素恐怕也是日本央行对退出宽松政策十分谨慎的原因。10月份以来，日本股市在汇率波动之中已经开始有所调整，一旦日本退出负利率政策，其对日本经济和全球资本市场的冲击可能会十分显著。这使得日本央行货币政策转向的过程充满风险和不确定性。

最终分析结论：尽管日本央行最新的政策决议继续维持负利率政策不变，但其实行弹性YCC政策的做法，表明日本央行将实质性的开始终止量化宽松政策的操作。未来日本改变负利率政策也为期不远了。虽然日本目前接近于实现通胀目标，但日本经济能否稳妥走出“负利率”环境仍具有风险和挑战。