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余华莘:美联储再祭零利率和QE,是恐慌还是机会?

来源:财经网 2020/03/16
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【突发事件】3月15日,美联储再度紧急降息100bp,重启零利率政策,并祭出一揽子救市计划。 美联储把利率水平降至0-0.25%之间,这也是3月4号以来美联储第二次紧急大幅降息。此前只有2001年科网股泡沫破灭、9·11事件和2008年金融危机期间,美联储有过如此幅度的紧急降息。

同时,美联储还推出7000亿美元(约5万亿人民币)量化宽松计划,其中包括5000亿美债,2000亿MBS,MBS再投资策略调整(之前是部分再投资到国债)。 其它相关的措施还包括:贴现窗口工具利率下调(这相当于最后贷款人工具和紧急流动性供应工具,原来是有50bp溢价);向金融机构提供日内信贷;准备金率降到0%;并鼓励鼓励银行使用期资本及流动性缓冲。

在记者见面会上,鲍威尔主席,明确指出:“不受遏制的全球新冠疫情是经济活动的一大风险点。他说:该病毒正在对美国乃至全世界的人们产生深远的影响,且政府和社区所采取的的遏制疫情的直观重要的措施将在短期内损害经济活动。旅游业和酒店业者的生意已经急剧下降。

再者,疫情的爆发影响了许多外国经济体系的经济活动,这给依赖全球供应链的美国行业带来了困难。国外的疲软也将暂时拖累美国的出口。此外,由于全球石油价格的大幅下跌,能源行业最近受到压力。持续低于我们对称的2%目标的通货膨胀率今年可能会受到疫情的影响而下降。”

有意思的是,美联储却仍旧承认美国强劲的经济基本面。在劳动力市场方面,2月份的失业率为3.5%,近两年来一直处于或接近半个世纪低点。就业增速一直保持稳定,远高于增长所需要的速度,远高于为新进入劳动力市场的人提供就业所需要的增速。劳动力参与率仍然接近十多年来的最高水平。工资一直在上涨,特别是低薪工作。尽管国外增长乏力和贸易发展对某些行业构成压力,但总体经济活动一直在以适度的速度增长。

1、金融市场反应:美元流动性紧张?

紧急降息之后,特朗普总统有史以来第一次公开“表扬”美联储。他说:“这是一个很大的进步,我非常高兴,华尔街也有很多人非常高兴!这让我们终于与其他国家一样了!”而此前,特朗普总统曾无数次表达对美联储利率太高的不满。

美联储再度重启QE大放水,除了特朗普鼓掌高兴之外,金融市场和风险资产的反应再次崩溃。美国三大股指期货均下跌5%左右。Brent原油开盘暴跌7.6%,报价32.37美元/桶,WTI美油跌6%,最低30.13美元/桶。

那么,面对这样剧烈的市场波动和美联储的再次强力救市政策,对于投资者来说是恐慌还是机会呢?

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从政治层面来看,降息的最大受益人是特朗普,而不是股市。由于即将进行的美国总统大选,经济增长,就业繁荣和股市长牛是特朗普的“王牌”。而COVID-19疫情,近期在欧美各国的集中爆发已经对全球股市产生了显著负面影响。而一直低迷的股市,肯定不利于特朗普的总统竞选。而美联储的两次“超预期、大幅度”降息行为,无疑在未来几个月里,会对市场起到有力提振的作用。

不过,短期来看,在美联储再次出手的背景下,美国股指期货仍然暴跌,这说明除了控制疫情蔓延是真正的利好之外,其余的利好都只是打鸡血。在海外和国内疫情没有到达拐点,美股走势大概率继续巨幅震荡。

从政策层面来看,美联储在3月3号和16号的两次史无前例的大动作,而且等不及3天后的FOMC例会宣布,同时还要协调发达国家央行提供美元流动性。我个人认为,合理解释只可能是美元的全球流动性已经枯竭。上周由于市场恐慌抛售引发的ETF 基金和量化基金之类的被动产品大规模赎回和期货保证金追缴等,使得市场出现了“美元荒”,并且引发了黄金这样的避险资产也被抛售而一起下跌。另外,在之前的文章里我分析过,美元紧张的时候,黄金作为流动性还不错的资产,通常被抛售套现,价格下跌,也就不难理解了。

另外。信用市场的短期压力,也可以从下图的信用债利差大幅飙升和隔夜美元利差Libor-OIS,得到验证。自2008/09次贷危机之后,美国长期保持了宽松的货币政策,导致企业大幅举债,例如用于股票回购或者发展页岩油,使得其债市、股市和原油市场关联性大幅升高。这次由于COVID-19疫情扩散叠加油价暴跌,引发美国IG企业债下跌,HY债券则大幅下跌。相比较而言,过去20年的两三次全球金融危机均为债务危机。因而美联储的零利率政策尤其量化宽松政策,有助于稳定企业债市场,防范出现债务和金融危机。特别是,美联储扩大量化宽松、投放回购资金,降低贴现利率,都有助于缓解金融市场的流动性压力。

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(美国IG信用利差- 蓝色和HY信用利差-黄色)

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2、市场的争议:降息有用没用?

从经济层面上看,一直以来,市场的争议在于,降息是否能够缓解市场的恐慌情绪和提振投资者信心。从3月的两次紧急降息来看,当天股市都是下行,说明投资者倾向于认为大幅紧急降息意味着事态的严峻性。我在之前的文章也提到过,历史上的大幅降息后,股市短期都是下跌的,但中长期利好。 因为降息不能直接缓解疫情,但可以缓解实体经济面临的经济压力。因此,美联储的降息和QE举措,从中期的角度来看,是有积极的作用和意义的。如果能缓解近期的流动性冲击,避险资产的黄金和美国国债,价格会重新回升。

当然,黄金短期的下行趋势仍然继续,主要原因有两个:1)流动性危机;2)油价下行使得实际利率下行空间有限。我在之前的文章分析过几百年来的黄金价格走势,证明了持有黄金不是为了避险,而是抵抗通胀。具体可以参考《花生财经:记庚子年三月原油暴跌和股市浩劫之二:买股票还是黄金?》

现在看来,2020年全球注定再次进入货币政策宽松周期。作为全球央行的美联储,其QE政策无疑对其他国家具有示范效应预计此后将会看到更多国家央行紧急降息。事实上,美联储自去年末就开始频繁动用回购工具扩表,其总资产规模在19年末已经开始上升,但购买资产的影响远大于回购。另外,今天的盘面消息看来 日本央行也要跟进了。

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3、A股的问题:央行接不接招?

不过眼下的问题是,美联储的“零利率”政策对中国人民银行有“倒推”作用。如果中国央行短期没有调整存款基准利率的打算,在金融市场层面或将处于被动低位。尽管根据经典金融理论,资本的逐利行为会追逐利率相对较高的金融资产,也就是:美联储降息至零,而中国保持正收益,则利好人民币资产。具体参考《花生财经:记庚子年三月原油暴跌和股市浩劫之三:A股还好吗》。

但基于预期的市场层面,实际反应可能大相径庭。一方面,由于此前国内存在“双降”预期,而上周五仅仅公布了降准,降息预期落空。如果在美联储实行零利率之后,人行仍没有降息动作,则很可能引发市场的担忧,加重投资者看空情绪。另一方面,美股前期经历了数周的暴跌,尤其是两次熔断,不排除短期超跌之后存在报复性反弹的可能(尽管上周五夜盘已经报复性反弹)。就投机交易和技术分析来讲,趁着美联储零利率和量化宽松,短期将抄底美股,而不是人民币资产,可能更符合海外资金的需求。

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当然,而从中长期的角度,我仍然看好中国经济和A股市场。从这次疫情进程可以看出,市场对中美两国的经济基本面有着不同预期。彭博新闻预测,中国经济有望在第二、三季度触底回升,而美国7000亿美元的刺激计划究竟能产生多大效果,还有待观察。另外,今年原油价格下跌会带来中国的衰退性顺差,以及中国游客出国游大幅减少会导致服务项逆差明显缩小,因此无论是利差还是顺差角度,都会支撑人民币汇率相对于美元升值。因此,未来海外资金流入中国债市还是一个明确的趋势。

所以,中美两国完全不同的经济基本面和资金套利预期,将决定两国风险资产不同的走势。A股及人民币债券有望在未来两个季度跟随国内经济基本面一起缓慢攀升。

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从全球经济总体来看,已经疫情导致的增长压力不会因为降息就很快缓解,主要还是看疫情的进展。但美国的行动和决策的确具备全球引导力。在上周美国宣布“紧急状态法”,并拨款500亿美元和采取措施大力防控新冠病毒疫情后,这周末的西方各国几乎都跟随着采取进一步的严格防控措施,防止人群聚集。相信在一段时间之后,这些措施也会像中国那样取得阶段成效,从而提振市场对经济和风险资产的信心。

再有就是,当人群获得有关新冠病毒的更多的知识、容忍度和处理经验时,市场恐慌和心理恐惧会在病毒传播实际结束之前消退。因此,尽管市场短期波动会很大,但不会永远持续下去。这也是我仍然对股市保持乐观的原因之一。 具体参考 花生财经:对历史上50bp降息以及市场心理的看法

(作者:余华莘,注册金融分析师,资深对冲基金经理。本文仅代表作者观点,与所在公司无关。)

本文略有删减,本网发布此文仅为传递更多信息,不构成投资建议。

版面编辑:文静
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